航凱的寶藏

作者：經濟學人 　出處：天下雜誌 394期 2008/04

指數原先的目的，是用來衡量股市的漲跌。後來投資人發現，可以用指數來判斷基金經理人的表現。隨著投資人日益老練，他們了解，如果基金經理人冒大一點的風險，長期下來可以打敗大盤，因而改用結合報酬和波動的「風險調節表現評估」（risk-adjusted performance measures）。進而發展出一種評估基金經理人技能的度量──alpha，也就是經理人打敗大盤績效的能力。

近年來，大家開始切割alpha和beta（直接來自市場變動的報酬）。也就是說，如果標準普爾五百指數上升了八％，而美國股票基金的報酬率為一○％，那投資人就得到八個百分點的beta，及兩個百分點的alpha。照說，投資人應該只付給基金經理人這兩個百分點的報酬。

「核心─衛星」投資法

投資人嘗試好幾種方法來區分alpha和beta。其中一種叫做「核心─衛星」法：將大部份的資金放在指數型基金，其餘則分配給有打敗大盤戰績的經理人。通常，追蹤指數的投資集中在已開發市場，而衛星資金則投在新興市場，因為在新興市場，積極的經理人比較有機會打敗大盤。

投資顧問認為，過去投資人將太多「風險性預算」放在股票上，深信長期可勝過債券的表現（也就是所謂的股票風險溢價）。其實他們應該更專注在alpha上，因為alpha帶來的獲利，和市場獲利的相關性比較低，是較佳的風險報酬組合。

另一個找出alpha的方法，是給經理人更大的自由度，不必緊跟著指數。也就是說，經理人應該選擇最好的股票，而不要管它們在指數的權重。這種方法，短期偶而會輸給大盤，但長期而言，應可贏過大盤。

「選擇積極性基金，就要真的積極，」先鋒基金指出。先鋒不但有著名的共同基金（包括一二二○億美元的標準普爾五百指數基金），還有一系列積極管理的基金。這些基金外包給其他的經理人操盤，先鋒基金強調，「人云亦云會一事無成。」

從某個角度來看，這種轉變對基金管理業是好的，因為它給基金經理人更多的發揮空間。過去，基金經理人常被迫買自己不喜歡的股票，只因為這家公司在指數佔有五％的權重。現在，共同基金業最新的趨勢是「聚焦基金」（focus funds），只擁有二十到三十種股票，而不是為了追蹤市場而買了好幾百種股票。摩斯顧問公司（Morse）的康諾（Jim Connor）形容，「這個行業已從製造業模式，轉為音樂業模式，將重點放在挖掘能熱賣的人才。」

強調alpha，加重了基金經理人打敗大盤的責任。因此績效費用的收取，日益普遍。也就是說，基金經理人只收取基本的固定成本費用，但在基金表現好時，可以分得比較大的比率。

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